2025年10月23日，深圳市好盈科技股份有限公司(以下简称好盈科技)的科创板IPO申请获受理，计划募资19.6亿元投向高端动力系统智能产业园及研发中心建设。作为全球无人机动力系统市场占有率4.12%的企业，好盈科技在低空经济风口下的IPO征程备受关注。
然而，在其招股书中，产品价格大幅下滑、毛利率低于同行、应收账款持续增长等问题，揭示出这家无人机“心脏”供应商在高速增长表象下的经营隐忧。
好盈科技正陷入一场激烈的行业价格战中。招股书显示，2022年至2024年，公司无人机电机产品的销售单价从每件343.57元大幅降低至150.56元，降幅高达56.18%。不仅电机如此，2025年上半年，无人机一体化动力系统、无人机电控、螺旋桨等其他三款产品的售价也普遍下调了10%左右。
这种“以价换量”的策略直接影响了公司的盈利能力。报告期内，公司无人机电机毛利率从54.10%一路下滑至32.41%，跌幅超过20个百分点。尽管公司整体综合毛利率保持在44.85%-47.41%之间，但这一水平仍远低于同行三瑞智能——同期三瑞智能的综合毛利率高达52.60%-59.79%。
好盈科技将这种毛利率差距归因于市场布局的差异。三瑞智能聚焦于海外市场，其营业收入主要来源于境外客户，产品定价受海外市场影响较大，销售价格明显更高。而好盈科技的无人机动力业务目前主要聚焦于境内客户，2025年上半年境内收入占比达85.59%，国内客户对产品价格的敏感度相对更高。
价格战背后是无人机动力系统行业“强者恒强”的竞争格局。全球GPU市场由英伟达主导，其2024年在中国AI芯片市场的份额仍高达70%。
好盈科技所处的无人机动力系统行业正面临“两头受压”的竞争格局。市场研究显示，当前无人机动力系统行业的竞争呈现出两大阵营态势：一是以大疆创新为代表的整机厂商自研派，这些企业已实现动力系统自研自产；二是好盈科技所属的专业第三方供应商阵营。
整机厂商自研趋势对好盈科技构成巨大威胁。大疆创新等头部整机厂商通过垂直整合构建了完整的生态壁垒，外部供应商很难切入其核心供应链。业内人士透露，2024年行业调研显示已有3家TOP5厂商组建百人级动力团队。随着行业技术逐步成熟，规模化成本降低，产品价格持续下降已成为大趋势。
好盈科技在招股书中也坦承了这一风险：“公司始终面临着下游无人机整机厂商出于供应链安全和成本效益考虑而自研自产动力系统的潜在风险”。这种风险并非杞人忧天——好盈科技曾经的大客户大疆已启动动力系统自研，这如同“为苹果做配件的厂商突然遭遇苹果自产配件”。
与此同时，在第三方供应商内部，竞争也日趋白热化。据弗若斯特沙利文数据，按2024年销售额统计，三瑞智能2024年在全球民用无人机电动动力系统市场的市场份额为7.1%，高于好盈科技的4.12%。而且，三瑞智能等同行也在加速IPO进程，进一步加剧市场竞争。
在技术密集的无人机行业，研发投入是企业保持竞争力的关键。然而好盈科技在研发方面的投入令人担忧。2025年上半年，公司研发费用为3768.71万元，仅占营收的6.50%，较2023年的9.26%下降了近3个百分点。这一比例远低于行业头部企业10%-15%的常态水平。
更值得警惕的是，公司的核心专利中，有32%集中在2019-2021年申请，技术更新密度已现疲态。在eVTOL(电动垂直起降飞行器)适航认证标准快速演进的背景下，公司重载无人机动力系统尚未形成商业化闭环。
人才结构方面，公司研发团队存在明显短板。尽管研发人员占比达45%，但人均产出效率仅为可比公司均值的68%。更严峻的是，其团队中航空动力专业背景人员不足15%，与适航认证所需的技术储备存在结构性断层。若无法在两年内完成人才矩阵升级，其先发优势恐将丧失。
好盈科技的财务数据中也透露出一些风险信号。随着销售规模的扩大，公司应收账款余额持续增长，从2022年末的5573.67万元增至2025年6月末的9233.10万元，应收账款在总营收中的占比由11.1%提升至15.92%。
与此同时，公司的存货账面价值也持续走高，从2022年末的1.67亿元增至2025年6月末的2.3亿元。存货周转天数从2022年的58天增至2025年H1的72天，预示着库存压力正在积累。
公司的应收账款周转率也呈下降趋势，从2022年的6.97次降至2025年上半年的6.71次。这一指标远低于三瑞智能的17.21次。好盈科技解释称，这与公司的客户结构有关：三瑞智能以境外客户为主，并主要采用预收款结算方式，授予客户的信用期较短；而好盈科技销售收入主要来自于境内，对长期合作且信用良好的客户，会给予一定的信用期。
面对国内市场的激烈竞争，好盈科技试图通过拓展海外市场寻找新的增长点。自2024年起，公司大力加强境外无人机动力市场推广力度。2025年1-6月，好盈科技的境外无人机动力业务收入同比增长230.1%。
然而，境外拓展面临重重挑战。公司的境外销售收入占主营业务收入之比不升反降，从2022年的30.10%降至2025年上半年的21.90%。欧美市场依赖单一渠道商分销(占比超65%)，且2025年上半年美元结算收入汇兑收益骤降至8.10万元，较2023年同期下滑95%。
国际贸易政策变动也给公司海外业务带来不确定性。2024年11月，商务部等部门发布《中华人民共和国两用物项出口管制清单》，将部分无人机或部件纳入管制范围。虽然该管制清单尚不涉及公司产品，但若国际贸易政策或环境发生较大变化，对公司经营业绩将产生不利影响。
好盈科技的治理结构呈现高度集中的特征。公司控股股东、实际控制人为张捷和刘友辉，二人合计控制公司70.95%的表决权。这种股权结构虽提升了决策效率，但与科创板倡导的“技术团队持股”理念有所背离。
公司的募投项目也存在一定风险。好盈科技此次IPO拟募资19.6亿元，主要投向高端动力系统智能产业园项目(一期)和研发中心升级建设。然而，截至辅导报告披露，该地块仍处于招拍挂流程中，尚未完成权属登记。
同时，产能扩张计划的可行性也值得关注。2025年上半年，公司电机、电控、一体化动力系统等无人机相关产品的产能利用率分别达151.85%、135.91%、157.44%。但从产销数据看，除了螺旋桨外，尚未达到满产满销。项目达产后新增产能需消化5.8亿元/年的产值，而2025年上半年实际产能利用率已下滑至79%，距离警戒线仅一步之遥。